Sumário

Dez módulos sobre os indicadores que medem a posição fiscal do Estado. Como se calcula, o que cada um informa, qual é a diferença entre eles e por que o Brasil olha mais o resultado primário, enquanto a OCDE olha mais o nominal.

1. Por que medir? Indicadores e regras fiscais

   Função estabilizadora; sustentabilidade da dívida; transparência
   p. 04
2. NFSP - Necessidade de Financiamento do Setor Público

   Conceito; abrangência; abordagem 'abaixo da linha'
   p. 07
3. Resultado primário

   Receita primária - despesa primária; foco do Brasil; meta na LDO
   p. 11
4. Resultado nominal

   Primário + juros nominais; foco internacional
   p. 14
5. Resultado operacional e estrutural

   Ajustes para inflação e ciclo econômico
   p. 17
6. Dívida Líquida do Setor Público (DLSP)

   Conceito; ativos do BCB; Brasil e o caso da DLSP negativa em estatais financeiras
   p. 20
7. Dívida Bruta do Governo Geral (DBGG)

   Conceito; comparação internacional; metodologia do BCB
   p. 23
8. Composição da dívida pública brasileira

   DPF, DPMFi, DPFe; LFT, LTN, NTN-B; perfil de prazos e indexadores
   p. 27
9. Limites de dívida e endividamento

   Resolução 40/2001 Senado; LRF Arts. 29-37; ajuste de Estados
   p. 30
10. Brasil em 2026

    Posição fiscal atual; trajetória; comparação OCDE
    p. 33
11. Mapa mental e revisão

    A aula inteira em uma página
    p. 36
12. Questões comentadas

    10 questões nos pontos campeões
    p. 38

Meta desta aula

Distinguir NFSP, resultado primário, nominal e operacional; calcular cada um; diferenciar DLSP e DBGG; compreender o conceito 'abaixo' x 'acima da linha'; mapear os limites legais; entender a posição fiscal brasileira em 2026.

O que você vai aprender

Dica do Fuffu

Decora os dois pares centrais. Resultados: primário (sem juros), nominal (com juros), operacional (sem inflação sobre dívida), estrutural (sem componente cíclico). Dívidas: DLSP (líquida, passivo - ativo) x DBGG (bruta, só governo geral). Cada um mede coisa diferente; pega o conceito que importa pra cada questão.

Prof. Affonsinho explica, Módulo 01

1 Os indicadores fiscais e sua função

Os indicadores fiscais cumprem três funções centrais em Finanças Públicas:

1. Operacionalizar regras fiscais: a meta primária da LDO, a banda do Arcabouço Fiscal, o limite de dívida do Senado - tudo precisa de indicador mensurável. Sem definição precisa de "primário" ou "dívida", a regra é letra morta.
2. Avaliar sustentabilidade: a dívida pública é trajetória, não fotografia. Indicadores periódicos permitem projetar se a dívida vai se estabilizar ou explodir.
3. Comunicar transparentemente: agentes econômicos (investidores, agências de rating, parceiros comerciais) precisam de números padronizados e auditáveis para tomar decisões.

Manuais técnicos

O Brasil segue padrões internacionais com peculiaridades. Documentos centrais:

• Manual de Estatísticas Fiscais (BCB + STN, 2017): documento técnico que padroniza cálculo de NFSP, primário, dívida líquida e bruta no Brasil.
• Government Finance Statistics Manual (GFSM 2014) do FMI: padrão internacional, base para comparações.
• System of National Accounts (SNA 2008): padrão da ONU para contas nacionais, da qual estatísticas fiscais derivam.
• Notas Econômico-Financeiras para Imprensa do BCB: divulgação mensal das estatísticas fiscais brasileiras.
• Relatório Mensal da Dívida Pública (RMD) da STN: detalhamento da DPF.

Conceitos fundamentais

Antes de detalhar cada indicador, alguns conceitos transversais:

• Setor público não-financeiro consolidado: agregação de União, estados, DF, municípios, autarquias, fundações, empresas estatais não-financeiras (Petrobras, Eletrobras parcial, Correios) e empresas dependentes. EXCLUI estatais financeiras (BB, Caixa, BNDES) por causa de sua atividade de intermediação.
• Setor público total: inclui também as estatais financeiras e o BCB. Conceito mais amplo, usado em algumas estatísticas.
• Governo geral: União, estados, DF e municípios. EXCLUI todas as estatais. Conceito usado pela DBGG.
• Acima da linha vs. abaixo da linha: medições "acima" da linha partem das contas orçamentárias (receitas e despesas, regime de caixa); "abaixo" partem da variação da dívida e dos ativos. As duas devem dar o mesmo resultado, embora possam divergir em transição (problema de "estatística da divergência").

Por que primário e não nominal?

Pergunta clássica: por que o Brasil prioriza o resultado primário em sua meta fiscal, enquanto a OCDE foca no nominal?

Resposta: contexto histórico. Nos anos 1980-90, o Brasil teve hiperinflação e Selic muito volátil. O resultado nominal flutuava enormemente apenas pelos juros - nada mais. O resultado primário, ao excluir juros, dava medida mais limpa do esforço fiscal "verdadeiro" do governo. A meta primária se consolidou nesse ambiente.

Com Selic estabilizada e inflação em meta desde 1999, o argumento fica mais fraco. Há debate hoje sobre migrar para meta nominal (mais sintonizada com o padrão OCDE) ou meta de dívida (mais sintonizada com sustentabilidade). Por enquanto, primário continua sendo a métrica oficial.

Bate-papo com o Seu Teoffilo

O sistema brasileiro tem peculiaridades que valem decora: a NFSP é medida abaixo da linha pelo BCB (que tem acesso à variação da dívida líquida do setor público); o resultado primário é medido acima da linha pela STN (que controla receita e despesa); idealmente, os dois números deveriam bater. Quando divergem, é a famosa "discrepância estatística" - investigada por economistas como Marcio Holland e Manoel Pires (FGV, IBRE).

Prof. Affonsinho explica, Módulo 02

2 NFSP: o quanto o setor público precisa tomar emprestado

Necessidade de Financiamento do Setor Público (NFSP) é a métrica fiscal mais ampla. Mede o quanto o setor público não-financeiro consolidado precisou tomar emprestado em determinado período - ou, equivalentemente, a variação da dívida líquida desse setor.

Definição operacional

NFSP é calculada "abaixo da linha" pelo Banco Central:

NFSP = ΔDívida Líquida - Ajustes (privatização, câmbio, reconhecimento)

Os ajustes são feitos para isolar o efeito da política fiscal "verdadeira" do efeito de fatores que mexem com a dívida sem ter sido decisão fiscal: variação cambial sobre dívida externa, ajustes patrimoniais, reconhecimento de passivos antigos (esqueletos).

Abrangência: setor público não-financeiro consolidado

A NFSP inclui:

• Governo Federal e Banco Central: o BCB é incluído por sua função de gestor da dívida.
• Estados: 26 estados + DF.
• Municípios: principais (capitais e municípios médios).
• Empresas estatais não-financeiras: federais, estaduais e municipais. Petrobras, Eletrobras (parcialmente privatizada em 2022), Correios, EBC.

Exclui estatais financeiras (BB, Caixa, BNDES, BNB, BASA) - sua atividade de intermediação financeira tornaria a métrica confusa.

NFSP primária e nominal

A NFSP é decomposta em duas métricas:

• NFSP primária: variação da dívida ajustada, excluídos os juros. Equivale ao oposto do resultado primário (NFSP positiva = déficit primário; NFSP negativa = superávit primário).
• NFSP nominal: variação da dívida ajustada, incluídos os juros. Equivale ao oposto do resultado nominal.

Por convenção, NFSP positiva indica déficit (precisa tomar emprestado mais), enquanto resultado positivo indica superávit. Os sinais são opostos.

Cálculo abaixo x acima da linha

O resultado primário pode ser calculado de duas formas:

1. Acima da linha (STN, RREO): receitas primárias - despesas primárias. Parte das contas orçamentárias.
2. Abaixo da linha (BCB, NFSP): variação da dívida líquida ajustada (excluindo juros). Parte das contas patrimoniais.

Em economia perfeita, os dois métodos dariam o mesmo número. Na prática, há diferença - "discrepância estatística" - explicada por defasagens, ajustes patrimoniais, regime de competência vs. caixa, e divergências entre fontes. A magnitude da discrepância no Brasil é tipicamente pequena (0,1-0,3% do PIB), mas não-zero.

Histórico do Brasil

Trajetória da NFSP primária brasileira:

• 1999-2008: superávits primários significativos (1,5% a 4,3% do PIB), pós-Plano Real e crises emergentes.
• 2009-2013: redução gradual, mas ainda em superávit.
• 2014-2020: déficits primários consecutivos (até -2,5% PIB), causados pela recessão de 2014-16 e pela pandemia.
• 2021-2025: recuperação parcial, oscilando próximo a zero.
• 2026: meta de zero (banda ±0,25 pp PIB), conforme LDO 2026 e Arcabouço Fiscal.

Prof. Affonsinho explica, Módulo 03

3 Resultado primário: o foco da meta brasileira

O resultado primário é a métrica central do regime fiscal brasileiro desde 1999. Foi adotado como âncora fiscal no contexto do Plano Real e da reestruturação pós-crise asiática-russa de 1998-99.

Definição

Resultado Primário = Receita Primária - Despesa Primária

A diferença essencial em relação ao resultado nominal: exclui-se os juros. Pelo lado da receita, exclui-se receitas financeiras (operações de crédito, aplicação financeira, privatização, recebimento de empréstimos concedidos). Pelo lado da despesa, exclui-se juros e amortização da dívida.

Receitas primárias

• Tributárias e de contribuições.
• Patrimoniais (parte): aluguéis, dividendos. EXCLUI rendimentos financeiros.
• Industriais e de serviços.
• Outras correntes (multas, indenizações, restituições).
• Transferências correntes recebidas.

Despesas primárias

• Pessoal e encargos.
• Outras despesas correntes (custeio).
• Investimentos (capital).
• Inversões financeiras (parte): EXCLUI as que são financeiras puras.
• Transferências correntes.

EXCLUI: juros e encargos da dívida (3.2 da Lei 4.320), amortização da dívida (4.6).

Meta primária na LDO

Conforme LRF Art. 4 §1, a LDO contém Anexo de Metas Fiscais com meta de resultado primário para o ano seguinte e os dois subsequentes. A meta é base para:

• Limitação de empenho ao longo do exercício (contingenciamento), se a evolução da arrecadação indicar risco de descumprimento (LRF Art. 9).
• Avaliação do TCU nas contas anuais.
• Avaliação por agências de rating.
• Comparação internacional (FMI Article IV consultations).

Banda de tolerância

A LDO 2024 (vigente para 2024-2026) introduziu o conceito de banda de tolerância para a meta primária. Em 2026, meta zero com tolerância de ±0,25 ponto percentual do PIB. Se o resultado ficar dentro da banda, a meta foi cumprida; fora dela, há descumprimento e ativação dos mecanismos do Arcabouço Fiscal.

Meta agregada vs. meta por ente

O Brasil monitora resultado primário em três níveis:

• Setor público consolidado: meta agregada da LDO. É o número que a imprensa noticia.
• Governo Central: subgrupo composto por Tesouro Nacional + Banco Central + RGPS. Tem meta própria.
• Estados, municípios e estatais: contribuem com seus próprios resultados.

Em geral, estados e municípios geram superávit primário pequeno (sob a LRF, são compelidos a cumprir limites de pessoal e dívida); a maior pressão recai sobre o Governo Central.

Resultado primário e as 3 funções de Musgrave

Pela ótica de Musgrave (Aula 01), o resultado primário é o instrumento operacional da função estabilizadora. Em recessão, déficit primário sustenta demanda agregada (anticíclico). Em boom, superávit primário contém pressão inflacionária. A meta primária da LDO é, em última análise, instrumento de estabilização fiscal.

Prof. Affonsinho explica, Módulo 04

4 Resultado nominal: a métrica internacional

O resultado nominal inclui os juros da dívida pública. É a métrica que o FMI, OCDE e Banco Mundial usam em comparações internacionais.

Definição

Resultado Nominal = Resultado Primário - Juros Nominais

Por convenção, juros entram com sinal negativo (são despesa). Logo, se o primário é zero e juros são 7% do PIB, o nominal é -7% do PIB.

Por que o nominal é tão grande no Brasil?

O Brasil tem nominal estruturalmente maior que países desenvolvidos por três razões:

1. Selic alta: a taxa básica de juros brasileira é historicamente uma das mais altas do mundo entre economias emergentes. Mesmo a Selic de 10-12% ao ano implica juros nominais elevados.
2. Dívida em LFTs: parcela significativa da Dívida Pública Federal é em Letras Financeiras do Tesouro (LFT), indexadas à Selic. Quando a Selic sobe, o custo da dívida sobe rapidamente.
3. Estoque alto de dívida: DBGG ~78% PIB, DLSP ~62% PIB. Mesmo com juros baixos, os juros nominais sobre esse estoque são grandes.

Em 2026, o Brasil tem juros nominais em torno de 6-7% do PIB, gerando resultado nominal próximo de -7% PIB. Para comparação, OCDE médio é de -3% a -5% PIB; alguns países têm nominal positivo (Alemanha, Suíça, Coreia).

Sustentabilidade fiscal e resultado nominal

O resultado nominal é central para análise de sustentabilidade da dívida. A equação fundamental:

Δ(Dívida/PIB) = - Primário/PIB + (i - g) × Dívida/PIB

Onde i é taxa de juros real e g é crescimento real. A dívida em proporção do PIB cresce quando: (i) primário é deficitário; (ii) taxa de juros real é maior que crescimento real.

Implicação: ter primário próximo de zero não basta para estabilizar dívida se i > g. O Brasil tem juros reais altos (5-7%) e crescimento real médio (2-3%), o que pressiona dívida mesmo com primário equilibrado. É o problema central da agenda fiscal brasileira.

Resultado nominal e política monetária

Conexão importante: o resultado nominal é função da política monetária. Se o BCB sobe a Selic, o nominal piora (mais juros sobre a dívida). É um dos canais de transmissão da política monetária - aperto monetário aumenta o custo da dívida pública.

Daí o conceito de fiscal dominance (Sargent e Wallace, 1981 - "Some Unpleasant Monetarist Arithmetic"): se a dívida é alta e o governo não consegue ajustar fiscal, o BCB perde poder de combater inflação - aumentar Selic apenas piora fiscal e a expectativa de inflação. Brasil flertou com fiscal dominance no início dos anos 2010 e em 2015-16.

Pegadinha da Dotôra Soffya

Em prova, banca confunde primário e nominal de várias formas. Decora: PRIMÁRIO exclui juros (foco do Brasil); NOMINAL inclui juros (foco internacional). Se a banca disser "resultado nominal exclui juros", está ERRADO. Se disser "resultado primário exclui receitas financeiras", está correto. Cuidado também com sinal: superávit é positivo, déficit é negativo, NFSP é o oposto.

Prof. Affonsinho explica, Módulo 05

5 Resultados operacional e estrutural

Duas métricas adicionais que aparecem em provas e em discussões técnicas.

Resultado operacional

Resultado Operacional = Resultado Nominal - Inflação sobre Dívida

Conceito que isola o efeito da inflação sobre o estoque da dívida. A intuição: se a dívida é R$ 1 trilhão e há inflação de 10%, parte do estoque "se desvaloriza" automaticamente em termos reais. Isso aparece como "juros nominais" no resultado nominal, mas não é esforço fiscal de verdade - é só efeito monetário.

O resultado operacional foi métrica importante em períodos de hiperinflação (anos 1980, início dos 1990 no Brasil). Hoje, com inflação em meta (3% ao ano em 2026), o ajuste operacional é pequeno e o operacional difere pouco do nominal. O conceito tem importância principalmente histórica.

Resultado estrutural

Conceito moderno usado pelo FMI e OCDE em comparações internacionais.

Resultado Estrutural = Resultado Efetivo - Componente Cíclico

A ideia: o resultado primário ou nominal observado é influenciado pelo ciclo econômico. Em boom, receita cresce e gasto social cai - resultado parece bom mesmo sem esforço fiscal genuíno. Em recessão, o oposto. O resultado estrutural ajusta pelo ciclo, isolando o componente "verdadeiramente discricionário" da política fiscal.

Cálculo do componente cíclico:

1. Estima-se PIB potencial (FMI usa modelo Cobb-Douglas; OCDE usa filtro HP).
2. Calcula-se hiato do produto = (PIB - PIB potencial) / PIB potencial.
3. Aplica-se elasticidades de receita e despesa ao hiato para estimar componente cíclico.
4. Resultado efetivo - componente cíclico = resultado estrutural.

Aplicação ao Brasil

O FMI publica regularmente o resultado estrutural do Brasil em seus Article IV consultations. Em recessão de 2015-16, o resultado primário negativo foi parcialmente "explicado" pelo ciclo - estimativa de FMI mostrava que o componente discricionário era menos ruim que o efetivo. Em recuperação 2017-2019, o ciclo "ajudou" o resultado.

O Banco Central publica também o resultado estrutural na Nota Econômico-Financeira para Imprensa. Em 2026, com o ciclo próximo do potencial, resultado estrutural e efetivo estão próximos.

Por que importa o estrutural

Para análise de sustentabilidade, o estrutural é mais informativo. Se o primário está negativo apenas pelo ciclo, ajuste fiscal não é necessário - basta esperar o ciclo virar. Se o primário está negativo estruturalmente, o ajuste fiscal é necessário e tem efeito permanente.

Países da União Europeia usam o resultado estrutural em suas regras fiscais (Stability and Growth Pact e Six-Pack). Brasil ainda usa primário efetivo - tema em discussão para futura reforma do Arcabouço Fiscal.

Resumo dos quatro resultados

Cada um responde a uma pergunta diferente: primário (esforço fiscal direto), nominal (necessidade de financiamento total), operacional (ajuste real), estrutural (componente discricionário). Em prova, banca testa se você sabe distinguir.

Prof. Affonsinho explica, Módulo 06

6 DLSP: passivos menos ativos financeiros

A Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) é a métrica de estoque de endividamento mais ampla. Calculada pelo Banco Central, agrega todos os passivos do setor público não-financeiro consolidado e subtrai os ativos financeiros do mesmo grupo.

Definição

DLSP = Passivos - Ativos Financeiros do Setor Público Não-Financeiro

Composição:

• Passivos: Dívida Pública Federal (DPF), dívida dos estados, dívida dos municípios, dívida das estatais não-financeiras, base monetária, depósitos compulsórios em câmbio.
• Ativos financeiros: reservas internacionais (no BCB), créditos do BNDES, demais créditos junto a instituições financeiras, fundos públicos.

A peculiaridade brasileira: BCB e estatais financeiras

O Brasil tem peculiaridade no cálculo da DLSP: o BCB tem reservas internacionais altas (cerca de US$ 350 bilhões), que entram como ativo do setor público. As estatais financeiras (BB, Caixa, BNDES) também detêm créditos contra o setor público. Isso reduz a DLSP em relação à DBGG.

Em 2026, Brasil tem aproximadamente:

• Passivos brutos: ~80% do PIB.
• Reservas internacionais: ~14% do PIB.
• Outros ativos financeiros: ~5% do PIB.
• DLSP: ~62% do PIB.

DLSP por subgrupo

O Banco Central decompõe a DLSP em subgrupos:

• Governo Federal: dívida do Tesouro Nacional + saldo do BCB.
• Estados e municípios: dívida consolidada dos entes subnacionais.
• Empresas estatais não-financeiras: dívida das estatais.

Em 2026, no Brasil:

• Governo Federal + BCB: ~50% PIB
• Estados e municípios: ~12% PIB
• Estatais não-financeiras: ~0% PIB (estatais têm DLSP próxima de zero porque seus passivos são em geral compensados por ativos)
• DLSP consolidada: ~62% PIB

Trajetória da DLSP brasileira

• 1995: ~30% PIB (pós-Plano Real).
• 2002: ~62% PIB (pico pré-Plano Real recuperação).
• 2014: ~33% PIB (mínimo histórico após anos de superávit primário).
• 2018: ~52% PIB (após recessão 2015-16).
• 2020: ~62% PIB (pico pandêmico).
• 2026: ~62% PIB (estabilizada pelo Arcabouço).

Note que o nível de 2026 é similar ao de 2002 - 24 anos depois. Não é coincidência - é resultado de ciclos de ajuste e expansão fiscal. A questão central é: a trajetória se estabiliza ou volta a crescer?

Comparação internacional

DLSP brasileira em 62% do PIB é alta para emergentes (média 40%), mas baixa em comparação com OCDE (média 75-80% PIB), com alguns países muito acima (Japão 250%, Itália 140%). O ponto, para o Brasil, é a velocidade de ajuste e a sustentabilidade dado o nível de juros real.

Prof. Affonsinho explica, Módulo 07

7 DBGG: a métrica internacional padrão

A Dívida Bruta do Governo Geral (DBGG) é a métrica de dívida usada em comparações internacionais (FMI, OCDE, Banco Mundial). Diferente da DLSP, a DBGG:

• Considera apenas governo geral: União, estados, DF, municípios. EXCLUI estatais (financeiras e não-financeiras) e Banco Central.
• Considera apenas passivos: não subtrai ativos financeiros.

Definição

DBGG = Passivos do Governo Geral (sem subtrair ativos)

Por construção, DBGG > DLSP. No Brasil, em 2026:

• DBGG: ~78% PIB
• DLSP: ~62% PIB
• Diferença: ~16 pp PIB - explicada principalmente por reservas internacionais (não entram em DBGG porque BCB está fora) e créditos junto a instituições financeiras.

Metodologia BCB

O Banco Central, desde 2008, calcula a DBGG seguindo padrão FMI (GFSM 2014). Há duas variantes:

• Metodologia BCB padrão: inclui apenas títulos em mercado e dívida com setor financeiro privado.
• Metodologia BCB ajustada (até 2014): incluía também créditos do BCB com bancos públicos, particularmente Tesouro Nacional. Foi alinhada à metodologia FMI em 2014.

A divergência metodológica gerou polêmica nos anos 2010 - estimativas variavam em 10 pp PIB dependendo do critério. Hoje, a metodologia padrão BCB é alinhada à internacional.

Comparação OCDE

Em 2024-2025, dívida bruta como % do PIB para alguns países:

Brasil tem dívida abaixo da média OCDE. Mas o ponto é a trajetória e o custo: Brasil paga 6-7% PIB em juros, enquanto OCDE médio paga 2-3%. Para uma dívida similar, custo brasileiro é o dobro.

DLSP x DBGG: qual usar?

Resposta depende do propósito:

• Sustentabilidade fiscal: DLSP é mais informativa porque considera ativos. Se o Brasil tem reservas, o que importa é a posição líquida.
• Comparação internacional: DBGG é o padrão. Permite comparar com Japão, Itália, EUA.
• Risco soberano: DBGG tende a ser mais relevante porque investidores estrangeiros olham o estoque bruto, não líquido.
• Política fiscal anticíclica: DLSP é mais relevante porque mostra a posição financeira efetiva.

Em prova, ambas aparecem. Banca cobra distinguir o que cada uma mede e como se calculam.

Bate-papo com o Seu Teoffilo

Houve debate intenso nos anos 2010 sobre a metodologia da DBGG no Brasil. A metodologia BCB de 2008 a 2014 incluía créditos do BCB com bancos públicos, gerando dívida bruta cerca de 10 pp PIB maior que a metodologia FMI. Em 2014, BCB alinhou-se ao padrão internacional. Marcos Mendes, José Roberto Afonso e outros economistas argumentaram que ambas as metodologias têm mérito - mostram coisas diferentes.

Prof. Affonsinho explica, Módulo 08

8 Composição da Dívida Pública Federal

A Dívida Pública Federal (DPF) é a parte da dívida que o Tesouro Nacional administra. Subdivide-se em dois grandes blocos:

• DPMFi - Dívida Pública Mobiliária Federal Interna: títulos em mercado, em real, no mercado doméstico.
• DPFe - Dívida Pública Federal Externa: títulos no mercado internacional ou empréstimos com organismos multilaterais (Banco Mundial, BID), em moeda estrangeira.

A DPF brasileira é fortemente concentrada na DPMFi (~95%), com participação pequena da DPFe (~5%). Composição saudável - permite ao governo ter mais autonomia monetária e menos vulnerabilidade cambial.

Tipos de títulos da DPMFi

O Tesouro emite vários tipos de títulos, classificados por indexador:

• LFT (Letras Financeiras do Tesouro): pós-fixadas, indexadas à Selic. Menor risco para o investidor (acompanha juros), maior risco para o emissor (acompanha juros).
• LTN (Letras do Tesouro Nacional): prefixadas, sem indexador. Risco fixo para emissor; investidor enfrenta risco de juros.
• NTN-F (Notas do Tesouro Nacional - série F): prefixadas com pagamento semestral de cupons.
• NTN-B (Notas do Tesouro Nacional - série B): indexadas ao IPCA. Protegem investidor contra inflação. Brasil desenvolveu esse instrumento como alternativa a indexação direta da dívida pública.
• NTN-B Principal: variante sem cupom semestral - desconto sobre face.

Composição da DPMFi por indexador

Estatísticas STN (RMD 2025):

Política fiscal brasileira tem trabalhado para aumentar o prefixado e o IPCA, reduzindo a participação dos LFT. Em 2002, LFT era 60% da DPMFi - hoje é 37%. Tendência de redução continua.

Perfil de prazos

Outro indicador importante: prazo médio da dívida. Brasil tem prazo médio em torno de 4 anos - significativamente menor que países desenvolvidos (8-10 anos). Tema central da gestão da dívida: alongar prazo reduz risco de rolagem.

Detentores da DPMFi

Quem é dono da dívida pública brasileira? Composição em 2025:

• Fundos de investimento: ~26%
• Instituições financeiras (bancos): ~25%
• Previdência (incluindo Previdência Social, RPPS, EFPC): ~24%
• Investidores estrangeiros: ~10%
• Pessoas físicas e PJ não-financeira: ~8%
• Tesouro Direto (varejo): ~3%
• Outros (governo, BCB): ~4%

Fato relevante: a participação estrangeira na DPMFi é relativamente baixa (10%), comparada a países emergentes (média 25-30%). Reduz risco de fuga de capital, mas também reduz acesso a poupança externa.

Prof. Affonsinho explica, Módulo 09

9 Limites legais ao endividamento

A LRF (LC 101/2000) e resoluções do Senado estabelecem limites de endividamento para preservar a sustentabilidade fiscal. Aplicam-se aos entes federados.

Resolução 40/2001 do Senado: estados e DF

Estabelece limite da dívida consolidada estadual:

• Limite: 200% da Receita Corrente Líquida (RCL) anual.
• Vigência permanente.
• Estados em situação de descumprimento são impedidos de contratar novas operações de crédito (LRF Art. 31).

Resolução 43/2001 do Senado: municípios

Limite da dívida consolidada municipal:

• Limite: 120% da RCL anual.
• Mesma sanção: impossibilidade de contratar novas operações se descumprido.

União: ausência de limite formal

A União ainda não tem limite formal de dívida federal estabelecido em resolução. A LRF (Art. 30) prevê que limites federais seriam estabelecidos pelo Senado por proposta do Presidente. Várias propostas foram encaminhadas ao longo dos anos, mas não aprovadas.

Tema da agenda fiscal contemporânea: a falta de limite formal foi parcialmente compensada pelo Arcabouço Fiscal (LC 200/2023), que vincula despesa à receita. Mas ainda não há limite explícito de dívida bruta ou líquida federal.

Mecanismos de ajuste para entes em descumprimento

Quando estado ou município descumpre o limite, a LRF (Art. 31) prevê:

1. Plano de ajuste: o ente apresenta plano para retornar ao limite em até 1 ano.
2. Restrições: enquanto descumprindo, fica proibido de contratar novas operações de crédito (salvo refinanciamento da dívida mobiliária).
3. Garantias: União pode condicionar concessão de garantia ao cumprimento.
4. Transferências voluntárias: podem ser suspensas (LRF Art. 25 §1 IV).

RGF - Relatório de Gestão Fiscal

O monitoramento se faz pelo RGF (LRF Art. 54), publicado quadrimestralmente por cada ente. Demonstra cumprimento de:

• Limite de despesa total com pessoal.
• Limite da dívida consolidada.
• Concessão de garantias.
• Operações de crédito.
• Disponibilidade de caixa.

O TCU e Tribunais de Contas estaduais auditam os RGFs. Descumprimento gera responsabilização.

Programa de Ajuste Fiscal de estados

Brasil tem histórico de programas de refinanciamento de dívida estadual:

• Lei 9.496/1997: refinanciamento da dívida mobiliária estadual (30 anos, encargos de IGP-DI + 6%). Maioria dos estados aderiu.
• Regime de Recuperação Fiscal (LC 159/2017): estados em grave crise fiscal podem aderir e suspender pagamentos da dívida com a União por até 6 anos. RJ, MG, RS, GO, RN aderiram.
• Lei 14.770/2023: novo Regime de Recuperação Fiscal, com regras atualizadas e parâmetros ajustados.

Esses programas são instrumentos de federalismo fiscal cooperativo - União compartilha o custo do ajuste com entes federados em dificuldade.

Prof. Affonsinho explica, Módulo 10

10 Posição fiscal brasileira em 2026

Aterrissar tudo. Como está a posição fiscal brasileira em abril de 2026?

Indicadores de fluxo (resultados)

Indicadores de estoque (dívida)

Trajetória prospectiva

Os fundamentos sob o Arcabouço Fiscal apontam para estabilização da DLSP em 60-65% PIB até 2027-2028, e gradual redução depois. Risco principal: persistência da Selic alta em torno de 10-12%, mantendo juros nominais elevados.

Segundo cenário: se Selic cair para 8% até 2028 (cenário básico do Focus 2025), juros nominais caem para 4-5% PIB, melhorando o nominal e aliviando a trajetória da dívida.

Comparação com OCDE

Brasil em 2026, comparado com OCDE:

• Dívida bruta: 78% PIB (Brasil) vs. 80% PIB (média OCDE). Similar.
• Juros nominais: 6,5% PIB (Brasil) vs. 2-3% PIB (OCDE). Brasil paga o dobro.
• Resultado primário: 0% PIB (Brasil) vs. -2% PIB (OCDE médio). Brasil é melhor no primário.
• Resultado nominal: -6,5% PIB (Brasil) vs. -4% PIB (OCDE médio). Brasil é pior no nominal.

O retrato: Brasil tem dívida em nível razoável, esforço primário maior que OCDE, mas juros muito mais altos comprometem o nominal. A agenda fiscal é estabilizar primário, contar com queda da Selic, melhorar perfil da dívida.

Riscos fiscais

Anexo de Riscos Fiscais da LDO 2026 (Lei 14.978/2024) lista:

• Risco de crescimento: PIB abaixo do esperado reduz arrecadação e amplia gasto social.
• Risco cambial: depreciação do real eleva DPFe e gera passivos externos.
• Risco de juros: Selic acima do projetado eleva juros nominais.
• Passivos contingentes: ações judiciais (precatórios, FGTS, LBA), garantias concedidas, riscos de estatais.
• Risco federativo: estados em situação fiscal frágil podem requerer socorro adicional.

Conclusão

O Brasil em 2026 está em zona de transição fiscal. O Arcabouço Fiscal (LC 200/2023) impôs disciplina ao crescimento da despesa. A meta primária zero é atingível. A trajetória da dívida tende a estabilizar. Falta consolidar - especialmente no lado da despesa rígida (previdência, salário mínimo) e no lado tributário (fase 2 da Reforma com renda e patrimônio). Os indicadores fiscais desta aula são as ferramentas para acompanhar essa transição.

O vilão da aula: Doutrinador do STF

O Doutrinador do STF adora pegadinha em metodologia de cálculo. Decora: NFSP é abaixo da linha (BCB); resultado primário pode ser acima (STN) ou abaixo da linha; DLSP inclui ativos financeiros; DBGG não inclui ativos. Setor público não-financeiro consolidado x governo geral: o primeiro inclui estatais não-financeiras; o segundo só União, estados, DF e municípios. Resolução 40/2001 - estados 200% RCL; Resolução 43/2001 - municípios 120% RCL.

Aula em uma página

Indicadores fiscais: NFSP, primário, nominal, DLSP, DBGG e a posição brasileira em 2026.

Revisão relâmpago

Doze pontos de fixação para a aula inteira.

1. 1. NFSP (Necessidade de Financiamento do Setor Público) é calculada "abaixo da linha" pelo BCB - variação da dívida líquida ajustada. Setor público não-financeiro consolidado.
2. 2. Resultado primário = receita primária - despesa primária. EXCLUI juros e financeiras. Foco da meta brasileira (LDO desde 1999).
3. 3. Resultado nominal = primário - juros nominais. INCLUI juros. Foco internacional (FMI, OCDE).
4. 4. Resultado operacional = nominal - inflação sobre dívida. Importante em hiperinflação. Hoje pouco usado.
5. 5. Resultado estrutural = efetivo - componente cíclico. Usa hiato do produto. Padrão FMI/OCDE.
6. 6. NFSP positiva = déficit; NFSP negativa = superávit (sinais opostos ao resultado).
7. 7. DLSP (Dívida Líquida do Setor Público) = passivos - ativos financeiros. Inclui setor público não-financeiro consolidado.
8. 8. DBGG (Dívida Bruta do Governo Geral) = só passivos da União, estados, DF, municípios. EXCLUI estatais e BCB.
9. 9. Brasil 2026: DLSP ~62% PIB; DBGG ~78% PIB; Primário ~0%; Nominal ~-6,5%; Selic ~11%; Reservas US$ 350 bi.
10. 10. DPMFi (95% da DPF): 37% LFT, 25% pré, 30% IPCA, 5% câmbio. Prazo médio 4 anos. Brasil tem peculiaridade do alto LFT.
11. 11. Limites Senado: Resolução 40/2001 - estados 200% RCL; Resolução 43/2001 - municípios 120% RCL. União sem limite formal.
12. 12. Sustentabilidade: Δ(Dívida/PIB) = -Primário/PIB + (i-g) × Dívida/PIB. Dívida cresce se primário deficitário ou se i > g. Brasil tem i > g - pressão estrutural.

10 questões comentadas

As dez questões cobrem NFSP, primário, nominal, operacional, estrutural, DLSP, DBGG, composição e limites.

Q1

Questão 01 · Comentada

Enunciado. Sobre o resultado primário e o resultado nominal do setor público, assinale a alternativa CORRETA.

1. A) O resultado primário inclui as despesas com juros da dívida, ao passo que o resultado nominal as exclui.
2. B) O resultado nominal corresponde ao resultado primário acrescido dos juros nominais da dívida pública.
3. C) Em economias com taxa de juros elevada, é comum que o resultado primário seja substancialmente pior que o resultado nominal.
4. D) O resultado primário e o resultado nominal coincidem em qualquer cenário macroeconômico.
5. E) A meta de resultado primário fixada na LDO inclui receitas e despesas financeiras.

Gabarito: B

Prof. Affonsinho comenta

Apenas B reflete corretamente a relação entre primário e nominal.

• A errada: INVERTIDO. Primário EXCLUI juros; nominal INCLUI juros.
• B CORRETA: definição precisa: nominal = primário - juros nominais.
• C errada: ao contrário - com juros altos, o primário tende a ser MELHOR que o nominal (juros agravam o nominal).
• D errada: coincidem apenas se juros forem zero. Em qualquer outro cenário diferem.
• E errada: meta primária EXCLUI receitas e despesas financeiras (juros, operações de crédito, privatização).

Tese central: Resultado primário (sem juros) e resultado nominal (com juros) são distintos. Brasil tem primário próximo de zero e nominal substancialmente negativo (cerca de -6,5% PIB) por causa dos juros altos. Foco da meta brasileira é primário; foco internacional é nominal.